康农种业(920403)：2025Q3末合同负债同比+65% Q3客户集中退货致使营收和利润承压

事件： 2025Q1-Q3 实现营业收入0.41 亿元（ yoy-22%)， 实现归母净利润-589 万元（yoy-162%）。2025Q3 公司实现营业收入-0.05 亿元（yoy-212%）；归母净利润-1458万元（同比转盈为亏）。玉米种子的销售具有显著的季节性特征，主要的生产和销售时点集中在每年10 月至12 月期间，同时第三季度客户集中办理退货，所以公司营收和利润短期承压。


　　截至2025 年9 月末，公司合同负债同比+65%，关注后续发货情况。2025 年9 月末，公司合同负债较2024 年末增加1827.95%，较2024 年9 月末同比增长65%，主要原因是公司核心玉米品种市场反馈良好，公司黄淮海区域市场预收2025-2026 年销售季销售货款增加，黄淮海地区毛利率超过公司平均毛利率水平，若未来黄淮海产品占比进一步提升，有望拉动公司整体毛利率提升。2025 年9 月末，公司存货较2024 年末增加92.79%，主要原因是第一和第二季度2024 年度制种未入库的种子已全部入库，第三季度客户集中办理退货，退货玉米种子入库。2025 年1-9 月，公司资产减值损失同比增加85.31%，主要原因是存货账面余额增加，相应补充计提存货跌价准备。


　　公司在国内不同区域均有品种布局，同时海外市场拓展初见成效。公司9 月26-28 日携特色产品参加第二十二届全国种子双交会，公司玉米种子现已广泛覆盖西南山地区域、黄淮海夏播区和南方丘陵区域种植区，正在加速进入东华北和西北市场。展会现场主推产品有1）黄淮海：康农玉8009、康农玉707、豫单883、弘农816；2）中低海拔：康农玉508、康农玉606、康农888；3）东南区：康农玉999、康农玉308、康农玉666；4）热区：康农玉909、康农玉008、康农玉9 号；5）中高海拔：康农玉811、康农玉111、高康2 号；6）东华北：


　　吉农玉198、康农玉706；8）转基因品种：康农20065KK、康农玉998D（公示）等。在海外拓展方面，公司成立了全新的国际事业部。公司通过多年的科研积累，已取得多个生态区域、适宜不同气候条件的玉米杂交品种，目前已完全具备对东南亚、非洲等地区的杂交玉米种子供应条件。同时与BlackStone Solutions,LLC 合作，种子有望进入巴西市场。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润为0.91、1.14 和1.39 亿元，截至2025/10/29，对应PE 为26.6、21.2、17.3 倍。公司在传统西南优势区保持较高市占率，黄淮海地区拓展成效显著，我们看好其全国化布局的能力，维持“增持”评级。


　　风险提示：经销商管理风险、品种迭代风险、存货减值风险。

□.赵.昊./.王.宇.璇    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司