匠心家居(301061)：客户拓展、产品改善 持续高速成长

事件：公司发布2025 年三季报。2025Q1-3 公司实现收入 25.11 亿元（同比+35.8%），归母净利润6.58 亿元（同比+52.6%），扣非归母净利润6.24 亿元（同比+59.4%）；单Q3 实现收入8.30 亿元（同比+29.3%），归母净利润2.26亿元（同比+55.1%），扣非归母净利润1.95 亿元（同比+45.6%）。中美贸易战背景下，公司持续开拓新客户并加速产品迭代，收入实现高速增长；我们预计，利润表现更优主要系产品&客户结构优化、以及公司内部推进降本增效（Q3 报表利润含约1800 万汇兑损失）。


　　店中店开拓超预期，自主品牌融入美国家具零售主流体系。25Q1-3 公司前十大客户中9 家实现同比增长（其中3 家翻倍、2 家翻5 倍+），核心客户供应份额持续提升。新客户扩展方面，Q1-3 新增客户67 家，其中63 家来自美国零售渠道（7 家新客位列全美TOP100 家居零售商）。我们认为公司在美国市场客户广度&深度持续提升、加速融入美国家具零售主流体系，品牌势能提升过程中店中店数量有望持续超预期增长。


　　关税影响有限，中长期成长逻辑未变。根据公司公告，10 月美国继续针对家居品类加征关税，但近期高点展会公司展位景气状况远超预期，多位客户积极争取相关产品区域或全国独家销售权、对新设计&新技术展现浓厚兴趣。我们认为，公司在产品创新、供应链协同、交付效率、服务相应等方面可高度弥补客户关税担忧，未来伴随客户体量&产品矩阵持续扩张，中期成长动能保持充沛（截止Q3 末，海外新租厂房导致使用权资产同比+124%）。此外，我们预计公司品牌未来有望在非美市场直击终端，届时成长空间有望实现扩容。


　　盈利能力表现优异。2025Q3 公司毛利率为 38.3%（（同比+3.6pct，环比-1.2pct），归母净利率为27.2%（（同比+4.5pct，环比+1.0pct），我们判断环比短期下滑主要系汇率影响以及关税短暂让利（未来有望通过推新提升均价）。Q3 期间费用率为11.8% （ 同比+0.6pct ）， 其中销售/ 研发/ 管理/ 财务费用率分别为3.5%/4.7%/2.6%/0.9%（同比分别+0.8pct/-0.4pct/-0.6pct/+0.8pct）。


　　营运能力稳定，现金流短暂承压。存货/应收账款/应付账款周转天数分别为83.1天/46.1 天/64.8 天（同比分别+28.3 天/+1.2 天/+6.9 天）；单Q3 经营性现金流净额为1.59 亿元（同比-0.31 亿元）。


　　盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润实现9.4、11.6、14.0 亿元，对应PE 估值分别为21.9X、17.8X、14.8X。


　　风险提示：海外需求修复不及预期，汇率波动超预期，全球贸易摩擦加剧

□.姜.文.镪./.李.晨    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司