鹏鼎控股(002938)：Q3业绩下滑受折旧、费用拖累 AI算力客户及产能拓展顺利

事件：公司公告25 年三季报，前三季度收入268.6 亿元同比+14.3%，归母净利24.1 亿元同比+21.9%，扣非归母净利22.4 亿元同比+16.4%，收入及利润保持双位数增长；毛利率20.6%同比+0.2pct，净利率8.9%同比+0.5pct，盈利能力保持平稳。同时公司亦公告拟现金3.57 亿元收购并增资无锡华阳科技，交易完成后将持有其53.68%股权。结合公司近况，我们点评如下：


　　Q3 业绩同比下滑源于折旧新增、新品打样费用增加以及Q2 拉货前置。Q3收入104.8 亿同比+1.2%环比+26.4%，归母净利11.7 亿同比-1.3%环比+57.7%，扣非归母净利11.0 亿同比-6.5%环比+63.5%，利润同比下滑，主要源于1）新产线投产爬坡折旧费用增加以及新品打样认证费用增加；2）Q2大客户因关税提前备货导致公司利润释放前置。毛利率23.1%同比-0.5pct 环比+2.8pct，净利率11.1%同比-0.4pct 环比+2.2pct，盈利能力同比下滑主要源于稼动率因素和费用增加。费用率：销管研财费用0.7%/4.0%/ 6.1%/-0.1%，同比+0.1/+1.4/0/-1.4pct，总费用率同比持平。


　　收购华阳科技强化公司在汽车电子领域竞争力。华阳科技成立于2002 年，主营业务为车载模块的生产以及传感器的研发、生产与销售，具备丰富经验的团队成员，规模工厂及产能，在汽车电子行业，拥有优质的主机厂及Tier 1客户群，并积累了成熟的运营管理经验。公司24 年及25H1 收入3.03/1.69亿元，净利润0.46/0.15 亿元，25 年末公司净资产2.79 亿元。本次公司收购并增资华阳科技股权，有利于进一步强化公司在汽车电子领域的实力，深化公司在车用PCB 先进制程下游应用与系统整合方面的能力。


　　短期来看，大客户17 及Max 新机销量仍佳，H2 产业链亦有较大幅度加单，且明年上半年备货量仍看俏，单Q4 利润有望恢复同比增长；AI 算力领域，公司在淮安基地和泰国基地已经顺利通过N 客户的审厂认证，有望于Q4 进入小批量出货，后续公司积极配合N 客户打样Gb300 以及Rubin 系列新品，并加速扩张AI-PCB 高端产能，为未来业绩高增打下基础。


　　中长期来看，我们坚定认为A 客户硬件创新与AI 云管端共振驱动三年向上周期的大趋势不变。25-27 年为A 客户的创新大年，AI-iPhone、折叠机、AI 眼镜等可穿戴类产品创新将带来软硬板设计理念和技术的革新，其工艺、材料、规格将持续升级，有望带动终端 AI 化驱动的新景气，此外公司亦积极布局人形机器人领域。围绕边缘AI 端侧创新，公司将进入新一轮的资本开支扩张向上周期。同时公司在AI 算力领域凭借此前在高阶HDI、SLP 等产品积累下来的丰富生产经验，积极拓展GPU/ASIC 终端客户，并持续加大对高阶HDI、HLC 产能的扩张力度。我们认为需要重视未来“AI 云管端”三侧需求持续释放推动鹏鼎业绩进入新一轮的增长机遇期。


　　维持“强烈推荐”投资评级。我们最新预测25-27 年营收为400.6/480.7/576.9亿，归母净利润为41.1/53.5/70.4 亿，对应EPS 为1.77/2.31/3.04 元，对应当前股价PE 为29.6/22.8/17.3 倍，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：地缘政治冲突加剧带来潜在的关税风险，需求低于预期、同行竞争加剧、扩产进度及产能爬坡低于预期、客户新品拓展不及预期。

□.鄢.凡./.程.鑫./.涂.锟.山    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司