坚朗五金(002791)：销售收入降幅逐季度收窄

坚朗五金发布三季报：Q3 实现营收15.42 亿元（yoy-9.31%，qoq-0.45%），归母净利4699.25 万元（yoy+67.98%，qoq+361.52%），超出我们此前预期（归母净利0.28 亿元），主因Q3 公司费用管控效果超出我们此前预期。


　　2025年前三季度累计实现营收42.97 亿元（yoy-12.50%），归母净利1656.03万元（yoy-49.61%），扣非净利-262.64 万元（yoy-301.04%）。我们认为收入规模承压主因部分包安装业务结算有所延迟所致，但考虑收入降幅逐季度收窄，地产销售降幅今年以来降幅同比收敛，我们认为地产销售或在筑底，公司因直销数万地产小B，而对地产销售较为敏感，维持“买入”评级。


　　竞争加剧毛利率同比下滑，期间费用管控趋严


　　前三季度公司综合毛利率为30.28%，同比-0.97pct，其中单三季度综合毛利率为30.12%，同比-1.09pct/环比-0.11pct，毛利率同比承压，主要系整体建筑行业呈现弱复苏态势，市场总体需求萎缩竞争加剧，公司与房地产关联度较高的国内业务持续承压，虽海外仍保持一定的增长态势，但海外占比仍较小，难以形成积极拉动。前三季度公司期间费用同比-14.5%至11.49 亿元，期间费率同比-0.59pct 至26.74%，其中销售/管理/研发/财务费率分别为16.12%/6.26%/4.08%/0.28%，同比-0.6/+0.12/-0.11/持平，收入规模收缩背景下，公司主动推动人员精简和降本增效，费用管控效果较好。


　　应收逐步改善，资产结构优化


　　前三季度累计计提资产及信用减值损失1.5 亿元，同比多计提0.05 亿元，截至三季度末，公司账面应收账款净值为31.74 亿元，同比-18.7%，周转天数同比修复，公司应收结构呈现改善趋势。前三季度公司累计实现经营性净现金流流出0.44 亿元，同比下降0.55 亿元，主要系经营性销售商品、提供劳务收到的现金减少所致，收现比/付现比分别为101.4%/93.9%，同比+7.86/+13.52pct。三季度末公司资产负债率/有息负债率为 38.7%/2.9%，同比 -2.9pct/-1.5pct，资产结构保持健康。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司收入降幅虽逐季度改善，但同比看仍呈现一定压力，同时竞争导致利润率延续下滑态势，我们下调公司25-27 年收入6.3%/6.3%/6.4%至62/67/74 亿元，考虑到收入摊薄作用削弱，我们上调期间费率假设，同时上调25 年减值建设， 下调归母净利润51.32%/22.83%/19.28% 至0.95/1.94/2.54 亿元（三年复合增速为41.27%）。可比公司26 年Wind 一致预期PS 均值为2.0x，考虑到公司销售同地产关联度较高，给予公司26年1.5 倍PS 估值，下调目标价为28.29 元（前值31.77 元，对应1.7 倍25年PS）。


　　风险提示：地产政策支持力度不及预期，原料价格大幅上行。

□.方.晏.荷./.樊.星.辰./.黄.颖./.王.玺.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司