古井贡酒(000596)：三季度去化库存 报表端释放压力

事件：2025Q1-3 公司实现营业总收入164.25 亿元，同比-13.87%；实现归母净利润39.60 亿元，同比-16.57%，扣非归母净利润39.08 亿元，同比-16.85%。2025Q3 公司实现营业总收入25.45 亿元，同比-51.65%；归母净利润2.99 亿元，同比-74.56%，扣非归母净利润为2.82亿元，同比-75.71%。


　　短期聚焦库存去化，静待需求回暖。公司三季度业绩显著下滑，在消费需求承压背景下，以短期业绩出清换长期渠道健康。分产品，预计核心产品年份原浆系列韧性较强，古8、古16 表现优于大盘。分地区，预计省内市场相对有韧性，公司在合肥、亳州、阜阳等核心市场保持稳定，并通过“三通工程”进行深度渠道扁平化和精细化运营，预估公司实际动销表现优于省内整体水平。省外市场预估调整幅度较大，特别是河北、河南等北方市场仍以去库存为主。


　　销售费用率大幅上升，盈利能力阶段性受挫。2025Q1-3 公司毛利率为79.9%，同比+0.2pct，其中2025Q3 毛利率79.8%，同比+2.0pct，年份原浆相对表现较好，产品结构有所上移。2025Q1-3 税金及附加/销售/ 管理费用率分别为17.8%/27.4%/5.9% ， 同比+0.6/+2.2/+0.7pct，其中2025Q3 税金及附加/销售/管理费用率分别为16.0%/39.1%/11.8%，同比+0.3/+16.1/+5.7pct，公司积极应对竞争费用投入刚性，收入大幅下滑下费用率提升明显。2025Q1-3 公司归母净利率为24.1%，同比-0.8pct，其中2025Q3 归母净利率为11.7%，同比-10.6pct，费用拖累下盈利能力阶段性大幅下滑。2025Q3 销售收现23.2 亿元，同比-57.4%，经营性现金流净额-15.3 亿元，同比-214.5%。截至2025Q3 末合同负债13.4 亿元，环比/同比-5.9/-0.8 亿元。


　　投资建议：根据公司2025Q3 业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027 年收入增速分别为-14.2%/1.6%/7.6%，归母净利润增速分别为-20.1%/4.0%/10.5% ， EPS 分别为8.34/8.67/9.59 元，对应当前股价PE 分别为19x/19x/17x，给予“增持”评级。


　　风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

□.郭.梦.婕./.林.叙.希    .太.平.洋.证.券.股.份.有.限.公.司