徐工机械(000425)：公司经营质量持续改善 汇率变动影响净利润

业绩回顾


　　3Q25 业绩略低我们预期


　　公司公布3Q25 业绩：1-3 季度收入781.57 亿元，同比提升11.6%，归母净利润59.77 亿元，对应每股盈利0.51 元，同比提升11.7%。单季度来看，公司三季度收入233.49 亿元，同比提升21.0%，归母净利润16.19 亿元，同比提升0.2%。公司业绩略低我们预期，主要由于公司产品结构变动影响毛利率以及汇兑业务影响。


　　公司经营活动现金向好。1-3Q25 公司综合毛利率同比提升0.4ppt 至22.33%，3Q25 公司综合毛利率同比下降0.6ppt 至23.02%。1-3Q25 公司管理、财务、销售费用率分别同比+0.1/-1.9/-0.2ppt，研发费用率与去年同期持平。3Q25 公司销售、管理、财务费用率分别同比-0.8/-0.4/-2.4ppt，研发费用率与去年同期持平。1-3Q25 公司净利润率去年同期持平，为7.6%，其中三季度净利润率同比下降1.4ppt 至6.9%。1-3Q25 公司经营活动现金净流入56.9 亿元，去年同期为20.4 亿元。


　　发展趋势


　　国内非挖需求复苏，看好明年内外需共振。根据工程机械协会数据，2025 年1-3Q，挖机销量同比提升18.1%，其中国内/出口同比提升21.5%/14.6%，汽车起重机销量同比下滑4.2%，其中国内/出口销量同比下滑5.5%/2.5%。2025 年第三季度，挖机销量同比提升21.2%，其中国内/出口同比提升18.0%/23.9%，汽车起重机销量同比提升8.2%，其中国内/出口销量同比变化24.4%/-4.3%。第三季度非挖产品国内需求持续回暖，出口方面，挖机出口增长加速。往后看，我们看好明年国内外需求上行。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司毛利率变动以及汇兑损失影响，我们下调盈利预测，2025/2026 预测归母净利润下调9.6%/3.4%至72.6/93.4 亿元。


　　公司当前股价对应2025/2026 年17.2x/13.4x P/E。考虑到估值中枢上行，我们维持目标价12.72 元不变，对应2025/2026 年20.6x/16.0x P/E，有19.5%上行空间。维持跑赢行业评级。


　　风险


　　地产开工恢复不及预期；国内价格竞争加剧。

□.邹.靖./.肖.雪.杨./.刘.中.玉    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司