徐工机械(000425)：单季收入增速突出 业绩预期明确向上

事件：徐工机械发布2025 年三季报，Q1-3，公司实现营业总收入781.57 亿元，同比+11.61%，归母净利润59.77 亿元，同比+11.67%；单Q3，公司实现营业总收入233.49 亿元，同比+20.99%，归母净利润16.19 亿元，同比+0.21%。


　　公司业绩稳定增长，整体表现符合预期。


　　核心竞争力稳固，创整体上市后单季收入增速新高。根据工程机械工业协会，2025 年1-9 月，挖机行业总销量17.4 万台，同比+18.09%，其中内销同比+21.55%、出口同比+14.61%；非挖品类内销同比“7 升3 降”、出口同比“8升2 降”；全品类复苏、内外需共振的β逻辑较上半年进一步巩固。公司层面，2025 年Q1-3 营收增速分别为10.92%、5.41%、20.99%，其中Q3 收入增速表现突出，创整体上市后、新一轮行业周期中的单季度收入增速新高，主要系：一方面公司作为全品类龙头受益于行业景气升级，另一方面公司下半年来非挖内销显著回暖、矿机海外交付加速。展望2026 年，内需迎来全面复苏的首年，海外持续发力矿机等新兴业务，看好公司收入增长边际加速。


　　经营性利润表现良好，单季现金流大超预期。2025 年Q1-3，公司毛利率、净利率22.33%、7.78%，同比+0.36pct、+0.04pct；2025 年Q3，公司毛利率、净利率23.02%、7.14%，同比-0.63pct、-1.29pct。公司毛利率表现整体稳健，单季小幅下滑主要系受内销收入占比提升、二手机等滞留资产加速处置、德国施维英毛利率波动等影响。公司单季销管研费用率合计12.46%，同比-1.14pct，规模化效应带来销售、管理费用率下降，但汇兑损失导致财务费用率、投资收益/营业收入合计影响净利率-1.99pct；若剔除汇兑影响，公司单季经营性业绩同比增速超50%。经营性利润表现良好的同时，公司单季实现经营性现金流净额19.67 亿元，同比+481.95%，净现比达1.22，反映的是公司持续加强订单回款管理力度、经营质量显著优化。展望2026 年，随着公司研发/采购/物流多维度持续降本、数字化经营管理能力不断增强、阶段性的费用投入逐步压降、经营质量进一步优化，公司利润弹性有望继续释放。


　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年收入分别为1022.18、1140.17、1300.73 亿元，同比增长12%、12%、14%；归母净利润分别为72.87、90.54、113.56 亿元，同比增长22%、24%、25%；对应PE 分别为17.2X、13.8X、11X。公司作为工程机械综合龙头主机厂，充分受益于内外需β共振，同时国企改革、新品拓展α持续兑现为基本面向上，盈利能力与全球竞争力有望持续提升，具备较高长期价值，维持“强烈推荐”投资评级。


　　风险提示：国内市场复苏不及预期，海外业务拓展不及预期，新兴业务拓展不及预期，国际贸易摩擦加剧。

□.郭.倩.倩./.高.杨.洋./.朱.鹏.丞    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司