上声电子(688533)：产能利用率爬升驱动毛利率环比修复

上声电子发布三季报，2025 年Q1-Q3 实现营收21.35 亿元（yoy+7.06%），归母净利1.35 亿元（yoy-28.83%），销售毛利率20.44%（yoy-5.77pct），主因公司合肥新工厂去年4 季度投产且仍处于爬产过程中，且满产前工厂折旧成本对毛利率形成压力。三季度实现营收7.68 亿元（yoy+1.67%，qoq+5.19%），归母净利5012.50 万元（yoy-35.79%，qoq-12.82%），销售毛利率20.76%（yoy-8.03pct，qoq+0.81pct）。公司的营业收入和毛利率在下游核心客户的拉动下环比稳定增长，同时进一步摊薄新工厂的折旧成本。我们看好公司未来AI 全景声音响系统、数字扬声器及AVAS 等新产品量产放量，提升高附加值产品的占比，助力公司未来毛利率稳步修复，维持“买入”评级。


　　3Q25 回顾：下游核心客户需求稳定增长，拉动新工厂产能持续爬升公司营业收入和毛利率环比稳步增长，主因下游核心客户需求增长拉动，尤其是吉利、零跑等客户在3 季度的拉货助力，带动订单持续放量。在客户需求的拉动下，合肥新工厂产能利用率持续爬升，有效摊薄新工厂折旧成本，对整体毛利率形成支撑。同时，公司高毛利产品如功放、AVAS 等产品的占比持续提升，出货结构优化也帮助提升整体毛利率。归母净利润环比下滑主要系2Q25 受欧元升值带来的汇兑收益在3 季度未再体现。


　　4Q25&2026 展望：强化新技术新产品布局，有望提升公司盈利能力展望未来，公司将继续加大新技术与新产品布局，推动全球化生产与交付体系升级，进一步巩固在汽车声学系统领域的领先优势。一方面，公司在中国、欧洲、北美及南美生产基地的产能利用率提升持续推进，另一方面，公司加快推进AI 全景声音响系统、数字扬声器及AVAS 等新产品量产落地，通过720°全景声场重构、多音圈扬声器及数字功放等核心专利技术，提升智能座舱声学体验。同时，公司在声学仿真、主动降噪及多区域声重放等前沿技术上不断突破，有望显著增强产品差异化竞争力。我们认为，随着未来海外交付放量和新产品的落地，公司有望持续提升盈利能力。


　　目标价43.49 元，维持“买入”评级


　　我们看好公司在汽车声学领域收入和利润的稳定增长，看好公司未来新技术新产品的落地持续提升公司的盈利能力， 维持25/26/27E 收入预测32.3/37.5/42.8 亿元，维持25/26/27E 公司归母净利润预测2.3/3.0/3.6 亿元。


　　对应给予2026E 23.5X PE（取可比公司Wind 一致预期均值），给予公司目标价43.49 元（前值32.26 元，基于22.5X 2025PE），维持“买入”评级。


　　风险提示：下游客户销量不及预期，行业竞争导致毛利率修复不及预期。

□.宋.亭.亭./.谢.春.生./.张.宇./.汤.仕.翯    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司