东航物流(601156)2025年三季报点评：Q3利用率同比回落 静待Q4旺季量价双升

2025 年10 月30 日公司发布2025 年三季报：2025Q1-3 公司营收172亿元，同比-2.4%，归母净利润20.0 亿元，同比-3.2%，扣非归母净利润18.5 亿元，同比-4.7%。单三季度：25Q3 公司营收59.9 亿元，同比-6.2%，归母净利7.1 亿元，同比-9.8%，扣非归母净利6.9 亿元，同比-6.8%。25Q3 公司收入同比回落但毛利率提升，归母净利下降主要与其他收益下滑有关（补贴确认节奏）。


　　25Q3 公司收入同比回落，主要系机队利用率阶段性回落。25Q3 公司静态运力规模进一步扩大，截至2025 年9 月底中货航管理并执飞B777F 18 架（去年同期为14 架）。公司总收入同比下降主要为机队利用率回落，航班管家显示25Q3 中货航飞机利用率12.8 小时，同比-13.3%。


　　受美国加征关税影响，综合物流解决方案收入或部分流向航空速运，对空运整体毛利率影响有限。25Q3 航空速运/综合物流解决方案收入27.9/25.0 亿元，同比+23%/-28%，我们认为或与美国加征关税部分电商直客业务减少有关，2025 年5 月2 日美国终止中国输美小额包裹的免税政策，中报披露公司上半年综合物流业务承运电商货量/单量同比-30%/-21%。我们认为跨境电商有发展韧性，电商直客货量或拆解为货代货量记入航空速运收入，Shein 主营的快时尚服饰品类和以Temu 代表的工贸供应链难以快速形成海外本土供货能力，短期或仍依赖全托管模式下的空运物流履约，7 月拼多多恢复美区流量投放代表T86 模式取消后电商平台熟悉新报关方式后仍将在北美市场持续投入。25Q3 航空速运/综合物流解决方案毛利率19.9%/17.2%，同比-1.3pcts/+1.4pcts，即期运价小幅回落，Tac 指数显示25Q3 亚太至欧洲/北美运价同比-3.9%/-10.8%，考虑长协价25Q3 公司整体运价或降幅有限。


　　25Q3 货站收入、利润率齐升。25Q3 公司地面综合服务业务收入7.0 亿元，同比+9.2%；毛利率43.7%，同比+4.9pcts，较2024 年货站业务低毛利率基数改善明显，我们认为主要系货站业务量爬坡对新货站投产、一线操作人员薪资上涨实现了较好覆盖，往后看货站利润率回升至正常水平将贡献稳定利润。


　　静待Q4 旺季量价双升。四季度为传统欧美消费旺季，存在节假日消费带动的季节性运价上涨，Tac 显示2025 年10 月亚太至欧洲/北美运价同比-5.9%/-0.5%，和去年较高的运价基数降幅明显收窄，同时Q3 淡季机队停场检修，运力在四季度淡季或得到进一步释放，我们认为四季度公司盈利有望实现同比大幅增长。


　　投资建议：“对等关税”落地以来空运市场量价逐渐修复，看好公司机队规模扩大后实现盈利超额增长，维持公司2025-2027 年归母净利润预测28.1、30.9、34.5 亿元不变，对应PE 分别9x、8x、7x。维持“推荐”评级。


　　风险提示：油价大幅上涨、贸易摩擦和关税反复、地缘冲突升级。

□.黄.文.鹤./.张.骁.瀚./.陈.佳.裕    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司