锦波生物(920982)2025年三季报点评：推广费用增加 三季度业绩承压

事件：


　　公司发布2025 年三季度业绩报告。报告显示，2025 年前三季度公司实现营业收入12.96 亿元，同比+31.10%，归母净利润5.68 亿元，同比+9.29%，扣非归母净利润5.60 亿元，同比+9.61%。拆分单季度来看，2025Q3 实现营业收入4.37 亿元，同比/环比分别+13.36%/-11.22%，归母净利润1.76 亿元，同比/环比分别-16.24%/-21.17% ， 扣非归母净利润1.72 亿元， 同比/ 环比分别-16.72%/-21.65%。


　　投资要点：


　　公司前三季度营业收入增长主要系以A 型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品收入增长以及自有品牌护肤品收入增长。2025 年公司功能性护肤品的销售策略包括持续发力自有品牌和围绕大客户定向开发原材料并研发具备特定功效的护肤品。


　　销售费用率提升，公司前三季度盈利能力承压。2025 年前三季度公司毛利率90.80%，同比-1.57pct，净利率43.58%，同比-9.02pct。2025 年前三季度公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率为22.34%/8.72%/5.50% ， 同比+4.96pct/+0.30pct/+1.11pct。公司前三季度销售费用同比提升68.52%，且公司销售费用率提升明显主要系公司线上推广费用增加。公司销售人员数量和薪酬支出增加，且公司本期实施股权激励相应股份支付摊销费用增加。此外，公司研发费用率增加主要系公司增加了与北京大学医学部高校和科研院深度合作的费用。


　　估值和投资建议：公司三季度成功完成了“重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维”药用辅料登记，标志着全球首个注射级重组人源化胶原蛋白生物新材料进入药用辅料领域，是我国在高端生物医用材料领域的一项重大突破。公司为A 股重组胶原蛋白龙头企业，且不断扩展新的应用领域。根据公司2025 年4 月推出的股权激励计划，业绩考核为2025-2027 年净利润分别不低于10 亿元、14 亿元和18 亿元。我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为20.41/28.03/36.95 亿元，同比增长41.4%/37.4%/31.8%；2025-2027 年公司归母净利润分别为10.18/14.15/18.97 亿元， 同比增长39.1%/39.0%/34.1% 。当前市值对应2025-2027 年PE 分别为28.9/20.8/15.5 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：核心技术人员流失风险, 产品出现不良反应风险, 行业竞争风险。

□.张.婧    .江.海.证.券.有.限.公.司