珠海冠宇(688772)：看好苹果客户导入放量

珠海冠宇为消费电池领域龙头企业，在笔记本电脑电池领域市占率全球第一，手机电池领域进入海外大客户供应链并实现市场份额不断提升，动力领域差异化布局汽车启停电池。公司25Q3 收入42.24 亿元，同/环比+33.2%/+17.3%，归母净利2.70 亿元，同/环比+62.5%/+92.2%，扣非净利2.21 亿元，同/环比+43.5%/+134.7%。公司在笔电领域龙头地位稳固，手机电池加速导入苹果等大客户，会计折旧政策调整释放利润，我们维持“买入”评级。


　　Q3 消费电芯盈利环比修复，动力实现减亏


　　我们推测公司Q3 消费电芯出货1.3-1.4 亿颗，单颗净利约2.1-2.2 元，盈利能力环比修复，主要系原材料涨价库存收益+钢壳产品占比提升。我们推测Q3 动力归母亏损约0.4 亿，环比减亏，后续有望随产能利用率的提高而逐步扭亏为盈。25Q3 毛利率/净利率达25.13%/5.75%，环比+0.48/+2.28pct，期间费用率达20.60%，环比-2.31pct，其中销售/管理/研发/财务分别-0.20/-1.80/-0.55/+0.25pct，规模效应下费用率环比降低，汇兑损失0.2-0.3亿，主要系美元汇率回落影响。公司25Q1-Q3收入103.2 亿元，同比+21.2%，归母净利3.9 亿元，同比+44.4%，扣非净利2.7 亿元，同比+47.8%，经营稳中向好。


　　上修明年苹果客户出货预期，钢壳产品带动量价齐升根据公司业绩会，公司上修明年对苹果客户的出货预期至8000 万-1 亿颗，其中钢壳占比约70%，考虑到目前仅ATL 与公司可以供应钢壳电池，我们认为钢壳电池的高产品溢价有望延续，公司快速导入苹果供应链高端产品，明年量利齐升可期。8 月公司与真我联合发布全球首款100%硅碳负极电池，15000mAh 电池首次应用于手机概念机，能量密度高达1200Wh/L，较传统硅碳负极电池提升30%以上，我们看好公司硅碳负极电池业务带来单机价值量提升，且公司有望凭借新技术开拓更大市场份额。


　　原材料钴涨价影响有限，无需过度担忧


　　公司与下游谈价形式为逐季度谈价，对原材料进行成本加成传导，传导滞后周期为一个季度，但考虑到公司具备较高钴酸锂的库存，以及收入提升使得费用率得以摊平，我们预计上游钴原材料涨价对公司盈利实际影响较小，无需过度担忧。


　　动力：启停电池定点项目陆续签订，看好陆续放量25 年10 月，公司获Stellantis 欧洲项目定点，为其供应汽车低压辅助电池，目前公司低压辅助电池已应用于通用、奔驰、上汽、捷豹路虎等众多整车厂，我们看好公司明年定点项目逐步放量，带动公司动力业务实现扭亏。


　　给予“买入”评级


　　考虑到公司快速导入苹果供应链，我们上修公司明年消费电池出货量与毛利率假设，我们预计公司25-27 年归母净利达6.12/16.48/21.84 亿元（前值6.12/15.04/20.87 亿元，上修0%/10%/5%），考虑到可比公司26 年平均PE 21 倍（前值22 倍），考虑到公司为笔电电池领域龙头，手机业务客户拓展顺利未来增长空间大，动储业务耕耘细分市场有望快速起量扭亏，我们给予公司26 年24 倍PE（前值25 倍），给予目标价35.04 元（前值33.25元），给予“买入”评级。


　　风险提示：行业需求增长不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、出口政策及地缘政治影响。

□.刘.俊./.谢.春.生./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司