中国中免(601888)：收入端趋稳 免税政策持续优化

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　　公司发布2025 年第三季度报告。2025Q3 公司实现收入117.11 亿元，同比下滑0.4%，归母净利润为4.52 亿元，同比下滑28.9%，扣非归母净利润为4.41 亿元，同比下滑30.6%。2025 年前三季度公司实现收入398.62 亿元，同比下滑7.3%，归母净利润为30.52 亿元，同比下滑22.1%，扣非归母净利润为30.36 亿元，同比下滑21.6%。


　　收入端渐趋稳，免税政策持续优化


　　根据海口海关数据，2025Q1/Q2/Q3 离岛免税购物金额同比-11.4%/-4.2%/-2.6%。


　　其中，2025 年9 月海南离岛免税月度销售额同比增长3.4%，实现近18 个月以来的首次正增长；且2025 年国庆中秋假期，离岛免税销售金额为9.44 亿元，较2024年国庆假期增长13.6%。大盘好转叠加公司海南区域各店深化“免税+文旅”场景融合、市内免税店全新开业等，中免收入降幅也逐季度收窄，2025Q1/Q2/Q3 公司收入同比-11.0%/-8.5%/-0.4%。且近期财政部密集发布免税相关政策，有望引导海外消费回流，进一步促进入税消费回暖。


　　利润端仍有压力，公司拟首次开展中期分红


　　2025Q3 公司毛利率为32.0%/同比持平，同期公司销售费用/管理费用/财务费用分别为22.0/4.6/-1.0 亿元， 对应销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率为18.7%/3.9%/-0.8%，同比+0.4pct/-0.1pct/+0.7pct。受消费需求放缓公司经营业绩持续承压所影响，2025Q3 公司扣非归母净利润同比下滑30.6%。同时，为提升投资者回报水平，公司拟首次开展中期分红。2025 年10 月30 日，公司董事会审议通过公司2025 年前三季度利润分配方案：派发现金红利5.2 亿元（含税），占2025年前三季度归母净利润的16.95%。


　　投资建议：高护城河，维持“买入”评级


　　考虑到消费环境演进， 我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为545.2/600.4/661.7 亿元，同比增速分别为-3.5%/+10.1%/+10.2%；归母净利润分别为38.8/47.3/53.6 亿元，同比增速分别为-9.1%/+22.1%/+13.2%。EPS 分别为1 .9/2.3/2.6 元。鉴于公司的竞争优势稳固，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济增长放缓；竞争格局恶化；政策推进不及预期风险。

□.邓.文.慧./.曹.晶    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司