盛科通信(688702)：业绩超预期 有望受益于国产生态与高端产品布局

25 三季报：25 年前三季度实现营业收入8.32 亿元，同比上升2.98%；归母净利润0.09 亿元，相较24 前三季度的-0.76 亿元扭亏，主要系毛利率上行及增值税进项税加计抵减政策等其他收益贡献。


　　Q3 营收同环比增长，利润同环比大幅回正，毛利率大幅提升。超预期，单Q3 实现营收3.24亿元，同比增长18%，环比增长14%；归母净利润0.33 亿元，相比25Q2 的-0.08 亿元以及24Q3 的-0.19 亿元超预期大幅回正，呈现积极态势。25Q3 毛利率达52.99%，同比提升11.17pct，24 年仅40.11%，毛利率改善主要系供应链优化及销售结构变化，随着新产品持续下游验证导入，高端产品放量，毛利率有望继续提升。


　　本土稀缺对标海外，受益国产化进程加速。产品持续突破，面向大规模数据中心和云服务需求的12.8Tbps 及25.6Tbps 高端旗舰芯片在客户处进入市场推广和逐步应用阶段，性能对标境外大厂同类产品；规模量产的TsingMa.MX（交换容量2.4Tbps）等系列芯片，已导入国内主流交换机厂商并实现规模量产，中美环境等因素下国产进度可能进一步加速。


　　保持高强度研发投入，持续高端研发+中低端裂变演进。对于高端产品，前瞻技术研发布局；对于中低端产品，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，加快提升产品丰富度；同时系列化布局接入级产品，构筑底层平台化能力体系。公司高额研发投入保障新品开发与核心技术攻关顺利进行，25Q1-3 研发费用率达42.25%，随着未来国产算力等带动国产化硬件需求，盛科的研发投入有望加速转化，潜在利润弹性可观，目前利润回正，利润趋势已现。


　　卡间互联增量，受益国产生态建设。2025 中国算力大会上，中国移动携手盛科、燧原科技、摩尔线程、昆仑芯等企业启动智算开放互联OISA 生态共建战略合作，并发布OISA 2.0 协议。


　　此版本协议提升了GPU 片间互联带宽（突破TB 级），将超节点互联高带宽域扩展至1024卡，预计将为国产超大规模AI 训练与推理提供坚实的底层硬件支撑。


　　维持“买入”评级。由于盛科处于高速成长阶段，且初期行业竞争较激烈，营收端规模更体现公司能力和价值，故采用PS 估值。维持营收预测，预计25-27 年营收为13.40/17.85/23.74亿元，对应PS 为34/25/19 倍（可比公司PS 为54/31/21 倍）。考虑到25Q1-3 毛利率大幅改善使得利润超预期高增，同时考虑高毛利产品放量节奏，调整归母净利润预测，预计25-27 年归母净利润为0.12/0.49/1.33 亿元（前次预测为-0.23/0.57/1.29 亿元）。


　　风险提示：产品研发回报不及预期的风险；客户及应用壁垒较高，市场拓展不及预期的风险；盈利不及预期的风险；供应商集中度较高的风险；全球贸易摩擦风险。

□.李.国.盛./.郝.知.雨    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司