三七互娱(002555)：新征途、新起点、新三七

受益于公司强发行能力和丰富的新游储备，我们预计公司业绩将持续稳健增长。


　　公司对应25、26 年的市盈率分别为14.9x/13.5x，低于行业平均26x/17x 的水平，维持 “强烈推荐”投资评级。


　　全球化布局深化，本地化运营构筑核心竞争力。公司作为中国游戏出海龙头，已成功实现从简单产品输出到深度本地化运营的战略转型。标杆产品《Puzzles & Survival》凭借创新的"三消+SLG"玩法融合和精准的区域化运营策略，在全球市场取得突破性成功，长期稳居欧美等主流市场畅销榜前列。


　　公司通过"自研+代理"双轮驱动，建立了覆盖SLG、MMO、卡牌、模拟经营等多品类的出海产品矩阵，并针对不同区域市场实施差异化运营策略。目前公司出海储备产品丰富，涵盖生存、三国、玄幻等多种题材，为海外业务持续增长提供强劲动力。


　　把握小程序游戏行业高增红利，打造可复制爆款运营模式。国内小程序游戏市场近三年呈爆发式增长，2024 年规模近400 亿，2021-2024 年复合增长率达143.77%。公司前瞻性地将小游戏提升至战略高度，凭借《寻道大千》《时光大爆炸》等爆款产品，占据小游戏市场领先地位。公司充分发挥"研运一体"优势，构建了完整的小游戏生态体系，在玩法设计上巧妙融合策略、模拟经营等元素，在运营上建立了一套涵盖用户获取、社群运营、跨界联动的精细化运营模式。同时，公司通过内购与广告混合的变现模式创新，成功实现了用户圈层拓展与商业价值最大化的平衡，将小程序游戏打造成业绩增长的重要引擎。


　　深耕SLG 核心品类，多元化布局巩固市场地位。国内SLG 移动游戏市场持续增长，2025 年上半年保持33.3%的高增速，头部产品集中度高但创新产品仍具突围机会。公司通过“自研+共研”模式夯实SLG 核心优势，成立专注SLG研发的星海工作室，同时与优质研发CP 深度绑定，不断提升开发能力。截至2025H1 储备10 款SLG 产品，涵盖写实三国、东方玄幻等多元类型。产品矩阵既延续经典4XSLG 赛道优势，又积极探索“生存建造+SLG”等融合玩法，有望持续受益于品类增长红利。


　　自研大模型构筑技术底座，AI 赋力全链路降本增效。公司以自研游戏行业大模型"小七"为核心，构建了覆盖研发、运营、发行全链路的AI 应用体系。在生产经营环节，AI 技术在2D 美术、3D 建模、多语言翻译等领域的辅助占比均已超过30%，部分环节甚至达到80%以上，显著提升了开发效率并降低了运营成本。同时，AI 技术深度融入公司游戏内容创新，推动智能NPC、个性化剧情等前沿功能的实现，为下一代游戏的沉浸式体验提供技术支撑，助力公司构筑长期竞争的技术壁垒。


　　业绩稳健增长，高分红彰显投资价值。公司营收保持稳健增长态势，2024 年营业收入达174.4 亿元，同比增长5.4%。利润端改善显著，2025 年第三季度归母净利润同比大幅增长49.24%，主要受益于销售费用优化及游戏产品周期管理成效显现。同时，公司高度重视股东回报，2024 年累计分红与回购金额达23 亿元，2025 年延续季度分红规划，前三季度已实施分红约13.86 亿　　元，分红率约59%，持续稳定的高分红政策为投资者提供良好回报保障。


　　维持“ 强烈推荐” 投资评级。我们预计公司2025-2027 年收入分别163.6/191.7/206.3 亿元，对应收入同比增速分别为-6%/17%/8%。2025-2027年归母净利润分别为30.6/33.7/36.9 亿元， 对应同比增速分别为15%/10%/10%，对应市盈率分别为14.9x/13.5x/12.4x。参考同业市盈率估值水平，公司当前处于低估区间，有望迎来估值修复，维持 “强烈推荐”评级。


　　风险提示：政策风险，新游戏推广不及预期导致费用高企的风险，市场与行业竞争风险，人力资源风险，规模成长带来的管理风险

□.徐.帅./.顾.佳./.谢.笑.妍    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司