豪悦护理(605009)：代工筑基 品牌起航

卫生护理 ODM 龙头，自有+并购品牌双轮驱动加速转型。豪悦护理深耕卫生护理用品制造领域，是国内婴儿纸尿裤、成人失禁用品及女性卫护产品的 ODM 头部企业，2020 年 7 月登陆上交所主板，长期为Babycare、尤妮佳、花王、金佰利等海内外头部品牌提供ODM 生产服务，大客户合作稳定。2020 年起公司推出家庭护理自有品牌"答菲"切入湿厕纸赛道；2024-2025 年陆续完成对花王合肥工厂、大王制纸南通工厂的产能并购及对丝宝护理（洁婷品牌母公司）100% 股权收购，开启从代工厂向多品牌运营商的战略转型。


　　多品牌矩阵全面铺开，新增长曲线接连验证。豪悦护理已构建"代工 +自有 + 并购"三轨并行的业务体系，传统代工业务持续筑基，自有品牌与并购品牌共同打开成长弹性。①代工业务：依托尤妮佳、花王、Babycare 等头部客户的深度绑定，前五大客户销售额连续四年稳定运行于 20-22 亿元平台，在国内市场同期下滑的背景下凸显代工基本盘的抗周期韧性；②自有品牌："答菲"以"原生木浆 + EDI 纯水"零添加配方切入湿厕纸性价比赛道，并延伸至厨房湿巾、纯水湿巾、棉柔洗脸巾等家护矩阵；同时公司在婴儿端布局"希望宝宝""Sunnybaby"、成人端布局"康福瑞""白十字"等多品牌矩阵；③并购品牌：2025 年1 月以 3.6 亿元完成对丝宝护理 100% 股权收购，补齐女性卫护品类空白，打开线下渠道，构筑长期壁垒。


　　盈利预测与投资评级：豪悦护理作为国内卫生护理用品 ODM 龙头，依托稳定的代工基本盘加速向多品牌运营商转型，自有品牌"答菲"与并购品牌"洁婷"双轮驱动打开长期成长空间。考虑公司当前处于品牌建设投入期、销售费用率高位维持，2026-2028 年随并购整合协同效应释放、规模效应显现与营销投入边际趋稳，盈利能力有望逐步修复。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为2.97 / 3.42 / 3.97 亿元，同比 +28.2%/ +14.9% / +16.1%，对应 PE 分别为16/14/12 倍，首次覆盖，给予"买入"评级。


　　风险提示：1）市场需求萎缩：若出生率下降或居民可支配收入波动，可能导致婴儿卫生用品市场规模缩减，拖累公司核心业务增速。2）行业竞争加剧：若国内外品牌通过价格战或技术升级争夺市场，可能削弱公司份额及利润率。3）自有品牌销售不及预期：公司以自有品牌为新的业务增长点，若销售不及预期，可能导致公司业绩不及预期。

□.吴.劲.草./.郗.越    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司