有研粉材(688456)：金属粉体龙头企业 AI需求爆发加速产业升级

金属粉体材料龙头企业。公司成立于2004年3月，由中国有研科技集团有限公司（隶属国务院国资委的中央企业）控股，专业从事有色金属粉体材料的设计、研发、生产和销售，是国内铜基金属粉体材料和锡基焊粉材料领域的龙头企业。


　　公司成立以来主要经历三个阶段：


　　奠定基础阶段（2004年至2011年）：公司立足于先进铜基金属粉体材料领域，完成早期客户资源和工艺技术的积累，形成了电解铜金属粉体材料、雾化铜基金属粉体材料、扩散铜基金属粉体材料、化学冶金铜基金属粉体材料等产品线，逐步成为国内领先的铜基金属粉体材料供应商。


　　产业拓展阶段（2012年至2014年）：公司积极拓展产品应用领域，推进国内外产业布局，先后整合了康普锡威、有研重冶、英国Makin等公司，进一步提升技术水平，优化产品结构，扩大市场份额，发展成为国内铜基金属粉体材料和锡基焊粉材料领域的龙头企业，并为进一步拓展国际市场做好了准备。


　　高质量发展阶段（2015年至今）：进一步完善产业布局，积极构建重庆、安徽、山东等国内区域性产业基地以及英国、泰国等国际产业基地，成为国际领先的先进有色金属粉体材料生产企业之一，2021年正式在科创板上市。


　　公司现有主要业务分为四个板块：先进铜基金属粉体材料（有研重冶、有研合肥、英国Makin、有研泰国）、微电子锡基焊粉材料（康普锡威、康普山东）、3D打印粉体材料（有研增材）、电子浆料（有研纳微）。其中铜基材料、锡基材料为公司传统主业， 3D打印粉体材料、电子浆料业务打造第二增长曲线。


　　公司主要产品包括铜基金属粉体材料、微电子锡基焊粉材料、3D打印粉体材料和电子浆料等，主要用于粉末冶金、超硬工具、微电子封装/组装、摩擦材料、催化剂、电工合金、电碳制品、导电材料、热管理材料、3D打印等领域，其终端产品广泛应用于汽车、高铁、机械、航空、航天、化工、电子信息、国防军工、光伏新能源等诸多领域。


　　成本+加工费定价，2024年起营收快速增长。公司采用“原材料价格+加工费”定价模式，营收波动主要受铜、锡等金属价格驱动。


　　2021年铜锡价格大涨推动营收跃升至27.8亿元，2022-2023年金属价格回落叠加下游金刚石工具、消费电子需求低迷，营收连续两年持平或小幅下滑。2024年起量价共振修复，叠加铜价上行，营收反弹至32.3亿元（+20.4%），2025年延续增势至39亿元（+20.9%），2026Q1更是同比+59%，增长显著加速。


　　新业务逐步成型，净利润稳中有增。公司利润规模长期在5000-8000万元区间波动，主要由于传统铜基/锡基产品毛利率仅6-7%，盈利能力受限。2025年和2026Q1，主要受益于泰国基地、6000吨电子级氧化铜粉投产放量，规模效应释放、费用率下降，以及高毛利新业务3D打印、电子浆料业务占比提升。


　　分业务看，铜基粉体、锡基粉体为公司主要业务，2025年贡献毛利1.77/0.79亿元，占比57%/25%。


　　铜基粉体业务随着重庆基地2023年投产、泰国基地2024年6月投产，营收归母稳步增长，毛利润由2021年的1.45亿元增至1.77亿元。


　　电子浆料和3D打印粉体材料为公司新业务，近年来产量快速增长，2025年毛利占比达7%/4%，且毛利率为13.52%/23.30%，新业务发展将带动公司整体盈利能力提升。


　　风险提示


　　价格波动风险；


　　下游需求不及预期风险；


　　国内外项目投产进度不及预期风险；


　　模型假设与实际不符；


　　政策超预期风险等。

□.李.帅.华./.魏.欣    .中.邮.证.券.有.限.责.任.公.司