首钢股份(000959)：高端化与资源整合双轮驱动 估值回升空间大

核心看点。公司为华北区域钢铁龙头，搬迁完成后三大战略产品持续放量，高端产品有望迎来盈利上行周期，在行业复苏背景下，2025 年盈利已走出低谷，成本越过高峰期逐年下降，当前公司吨钢市值与吨钢固定资产原值的比值处于低估状态，具备较强战略投资价值。


　　深耕细分市场，战略产品助力公司优势不断扩大。2014 年以来公司成本越过高峰期，相对行业均值公司优势持续扩大，高端产品带来的价格优势以及供应链金融带来的费用降低贡献了其中主要部分。公司战略及重点产品占比持续提升，2025 年三大战略产品电工钢、汽车板、镀锡（（铬）板产量占比34.3%，较2021 年提升8.9pct。供应链金融带来公司费用端优势保持的同时，拖累公司成本较大的吨钢折旧摊销部分，有望随着行业资本开支回落以及公司摊销拐点的到来而回落。


　　优势产品有望迎来景气回升。年过电去工三钢行业经历了产能集中投放及行业龙头低价策略的冲击，当前电工钢行业无论从价格还是供需形势而言，都具备了拐点来临的特征，2026 年后产能增幅骤降，同时电力基础建设及新能源需求增长有望推动电工钢价格触底回升，而HiB 取向硅钢及高牌号无取向硅钢龙头首钢股份有望在这一趋势中额外受益；另外，公司汽车板与中厚板特色产品瞄准细分市场，具备持续扩张潜力，公司盈利能力有望在行业改善基础上额外提升。


　　矿端资源整合预期仍存，估值处于低估阶段。公司作为首钢集团在中国境内的钢铁及上游铁矿资源产业发展、整合的唯一平台，具有铁矿资源整合预期，关注新投产马城铁矿后续可能的整合进展；公司在人均产钢、吨钢费用等方面具备竞争优势；从可比公司市值与固定资产原值的比率来看，6 月24 日吨钢估值比例仅为0.14 倍左右，处于历史底部分位，随着后续行业景气度回升、盈利修复趋势有望带动估值持续向上修复。


　　投资建议。公司专注于中高端板材制造，战略产品占比持续提升，随着行业后续需求改善及集团铁矿资源整合逐步实施，其盈利有望逐步改善，我们预计公司2026 年~2028 年实现归母净利分别为11.7 亿元、14.5 亿元、16.5 亿元，按照市值与重置成本的比对来看，目前公司仍处于价值低估区，具备较好的战略配置价值，给予“增持”评级。


　　风险提示：上游原料价格大幅上涨，钢材价格不及预期，业务发展存在不确定性。

□.笃.慧./.高.亢    .国.盛.证.券.股.份.有.限.公.司