中裕科技(920694)点评：业绩超预期 钢衬管规模及盈利超预期 费用端关税海运费减少+美国退税

投资要点：


　　事件：公司发布2026 年半年报，业绩超出预期。2026 年上半年，公司实现营收4.45 亿元（YoY+24.1%），归母净利润8899 万元（YoY+69.2%），扣非归母净利润8575 万元（YoY+65.0%）；2026Q2 单季，公司实现营收2.67 亿元（YoY+52.7%、QoQ+49.0%），归母净利润5551 万元（YoY+158.0%、QoQ+65.8%），扣非归母净利润5389 万元（YoY+149.4%、QoQ+69.1%）。


　　收入端：主要增量为钢衬管大订单，欧洲、南美拓展效果显著。2026H1，公司营收同比增长24.1%，主要增量来自于钢衬管大订单。分产品看，公司钢衬管实现收入4859 万元，同比增长934.3%，其中大订单已顺利完成发货，并确认收入3887 万元，标志着公司钢衬管规模化订单的交付；耐高压管、普通轻型管分别实现收入2.74 亿、1.01 亿元，分别同比增长10.1%、20.3%，传统业务保持稳定增长；柔性管实现收入377 万元，受API 认证进度影响仍处于小规模销售阶段。分地区看，公司境内收入为1.01 亿元，同比增长40.0%，主要增量为钢衬管大订单；境外方面，欧洲、南美市场开拓成效显著，收入分别同比增加2525 万、1689 万元，而美国子公司实现收入1.60 亿元，去年同期为1.64 亿元，美国市场保持平稳。


　　盈利端：钢衬管毛利率低于原有产品，费用端关税海运费减少，收到美国退税款538 万元。


　　2026H1，公司实现毛利率49.3%，同比减少3.2pcts，主要原因为钢衬管收入占比提升而其毛利率低于原有产品，其毛利率为22.3%；耐高压管、普通轻型管毛利率分别为60.0%、39.7%，分别同比持平、增加3.2pcts。同期，公司实现净利率20.0%，同比增加5.3pcts，费用端，销售费用率为6.1%，同比减少10.9pcts，主要原因为关税、海运费减少，以及公司收到美国海关与边境保护局CBP 关税退税款538 万元；财务费用率为3.0%，同比增加2.4pcts，主要原因为美元汇率下降，汇兑损失增加。


　　展望：2026H1，公司整体业务结构符合预期，但钢衬管收入体量、盈利水平超出我们此前预期，同时费用端较去年同期改善显著，因此上半年业绩超出预期。从全年角度来看，我们仍维持业绩亮点为钢衬管的判断，随着规模化订单的交付，公司在澳洲市场的拓展打开了局面，同时伴随柔性管沙特API 认证的推进，预计该产品将成为2027 年增量业务；公司传统产品在欧洲、南美等市场持续拓展，沙特2026 年受到地缘政治影响放量速度放缓，但随着局势的稳定，该地区仍具备较大的增长潜力。


　　盈利预测与估值：维持“买入”评级。公司深耕管业，打造“软硬兼施”的全系列产品，中期中东、澳洲市场带动业绩持续成长，长期深地深海等新领域未来可期。虽然公司上半年业绩超出预期，但其中有大订单集中确认的影响，且下半年费用端恐略有压力，我们仍维持2026-2028 年盈利预测，收入分别为8.71、10.71、12.73 亿元，归母净利润分别为1.30、1.55、1.80 亿元，对应当前PE 分别为16、14、12 倍，维持“买入”评级。


　　风险因素：原材料价格波动风险；下游行业需求波动风险；国际贸易摩擦风险。

□.刘.靖./.郑.菁.华    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司