稳健医疗(300888)：看好消费品增长提速带动毛利率改善

公司发布2026 年中报：26H1 实现收入54.86 亿元/同比+3.6%，归母净利润5.13 亿元/同比+4.4%；扣非归母净利润4.62 亿元/同比+0.4%。其中，26Q2 实现收入28.07 亿元/同比+4.3%，归母净利润2.62 亿元/同比+7.6%。


　　上半年公司成本端与汇兑端有所承压，但营收、净利实现平稳增长，我们认为主要得益于公司业务结构优化，且通过积极推新、拓展渠道及降本增效，经营韧性有所增强。展望后续，我们认为消费品板块主要品类发展稳健，有望在逐步消化卫生巾业务高基数影响后实现加速增长；医疗板块高端化、品牌化与全球化稳步推进，盈利能力有望持续改善，维持“买入”评级。


　　消费品板块：干湿棉柔巾营收双位数增长，卫生巾降幅边际收窄26H1 全棉时代营收28.4 亿元/同比+3.6%，毛利率58.9%/同比+0.2pct。1）分产品看，干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰/婴童服饰及用品分别实现营收9.0/4.8/5.8/5.2 亿元，同比+10.4%/-10.3%/+10.8%/+12.1%，干湿棉柔巾及主要有纺品类实现稳健增长，其中干湿棉柔巾26Q2 营收同增19.3%实现加速增长；卫生巾仍受高基数影响，但季度间同比降幅已收窄。2）分渠道看，26H1 线上/线下门店收入分别为17.8/7.2 亿元，同比+4.1%/+0.1%；其中，抖音渠道同比增长近20%，商超渠道收入2.8 亿元/+12.2%。截至26H1 末，公司全域会员人数近7,500 万人/较25 年末+7.1%，其中直营店387 家（较25 年末持平）、加盟店121 家（26H1 净开3 家）。


　　医疗耗材板块：积极推新降本，高基数影响下实现平稳发展26H1 医疗耗材板块实现营收25.9 亿元/同比+2.9%，毛利率38.7%/+1.3pct，我们认为主要得益于公司在原材料价格和海运费上涨的外部压力下积极推动新品迭代、降本增效，实现盈利能力提升；受人民币升值影响，营业利润率下降1.5pct 至7.1%。分品类看，手术室耗材/传统伤口护理与包扎/高端敷料分别实现营收8.0/5.6/4.9 亿元，同比+7.7%/-2.3%/+2.8%，手术室耗材和高端敷料品类在去年海外出口高基数影响下仍实现平稳增长。分区域看，26H1 海外营收14.6 亿元/同比+2.5%，国内医院渠道营收4.4 亿元/同比+6.0%；C 端自主品牌业务营收4.5 亿元，其中跨境电商同比增长近双位数。


　　毛利率同比+0.7pct 但汇兑端承压，归母净利率同比微升26H1 公司综合毛利率约49.0%/同比+0.7pct，我们认为主要受益于消费品板块、医疗耗材板块毛利率同比提升。费用端，26H1 公司期间费用率为36.6%/ 同比+1.2pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为24.1%/7.8%/3.5%/1.2%，同比+0.4/-0.4/-0.2/+1.4pct，我们认为财务费用率提升主因人民币升值致使汇兑损失较去年同期增加约0.8 亿元。此外，公司26H1 公允价值变动收益同比提升近2300 万元。综合影响下，26H1 公司归母净利率为9.4%/同比+0.1pct。


　　盈利预测与估值


　　考虑到消费品及医疗板块需求复苏偏弱，成本端压力仍在，我们下调26-28年收入及毛利率预测，预计26-28 年归母净利润分别为9.51/10.59/11.71亿元（前值10.67/12.03/13.52 亿元，下调10.9%/12.0%/13.4%），对应EPS 为1.63/1.82/2.01 元。参考可比公司Wind 一致预期为26 年18 倍PE，考虑到公司全棉理念、医疗背景、品质领先的独特定位具备稀缺性和高护城河，在外部环境扰动中持续增强经营韧性，未来发展前景广阔，我们维持公司26 年25 倍PE，对应目标价40.75 元（前值45.75 元，基于26 年25 倍PE，对应EPS 为1.83 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：需求不及预期，渠道拓展不及预期，原材料成本大幅波动。

□.樊.俊.豪./.刘.思.奇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司