若羽臣(003010)：业绩超前期预告 自有品牌战略持续推进

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　　公司发布半年报，26H1 营收22.86 亿元/+73.29%，归母净利润1.67 亿元/+131.72%，扣非归母净利润1.59 亿元/+128.65%；Q2 单季营收12.91 亿元/+73.2%、归母净利润0.95 亿元/+112.1%。


　　分析判断:


　　业绩超前期预告，盈利增长强劲。


　　公司上半年归母净利润1.67 亿元、扣非归母净利润1.59 亿元，均超出预告区间上限（此前预告上限分别为1.59 和1.51 亿元）。盈利高增主要系高毛利自有品牌收入占比提升带动毛利率上行，费用投放节奏可控所致。


　　分项来看：（1）毛利率：H1 销售毛利率65.47%/同比+8.55pct，其中自有品牌- 斐萃毛利率86.68 % （ -0.13pct）、自有品牌-绽家毛利率67.78%（+1.28pct）、品牌管理毛利率58.59%（+14.35pct），代运营毛利率41.01%（-3.37pct）；（2）费用端：销售费用11.74 亿元/+96.01%（主要系收入增长对应推广费用增加），销售费用率51.36%/同比+5.97pct；管理费用率3.00%/同比-0.46pct；财务费用0.30 亿元/+172.43%（汇兑亏损及并购借款利息增加）、所得税费用0.37 亿元/+458.29%构成主要拖累；（3）盈利结果：归母净利率7.33%/同比+1.85pct，利润与营收增速"剪刀差"进一步扩大；（4）现金流：经营现金流净额2.37 亿元/+100.89%，净现比约1.4，合同负债0.20 亿元（较上年末+153%），收入增长对应回款质量良好。


　　自有品牌占比过半成第一大业务板块，绽家、斐萃双轮驱动高增。


　　自有品牌增长动能强劲：（1）自有品牌合计实现营收12.42 亿元/+105.83%，占营业收入比重54.34%（上年同期约45.7%），正式成为公司第一大业务板块和核心营收来源；（2）绽家实现营收7.40 亿元/+66.87%，大单品香氛洗衣液已推出超30 种香型，618 期间全渠道GMV 同比增长超70%，线下持续深化山姆合作并拓展名创优品闪电仓、三福、朴朴等新渠道，4 月官宣全球代言人成毅并推出Hello Kitty 联名系列；（3）斐萃实现营收4.04 亿元/+152.63%，在售SKU 扩充至15 款，618 期间全渠道GMV 同比增长超50%，位居天猫海外口服美容营养品店铺榜TOP3，线下进驻屈臣氏、中国香港万宁、妍丽等渠道，3 月携手北京大学医学部共建科学抗衰联合实验室；（4）分地区看，境外收入7.87 亿元/+83.24%，增速快于境内（+68.48%），境外毛利率68.43%高于境内4.5pct。


　　品牌管理高增、代运营收缩，业务结构持续向高毛利迁移。


　　其他业务拆分：（1）品牌管理业务实现营收7.85 亿元/+134.17%，营收占比34.35%（上年同期25.42%），其中拜耳康王去屑品线GMV 同比增长超160%、腺苷品线GMV 破亿/+50%以上，DHC 全渠道GMV 同 比增长超300%，贝乐欣抖音渠道GMV 突破亿元；（2）代运营（电商运营）业务实现营收2.58 亿元/-32.03%，占比降至11.31%，公司主动收缩低毛利代运营规模、资源向自有品牌与品牌管理倾斜；（3）渠道结构上，上半年抖音渠道销售11.73 亿元/占比51.32%，天猫商城3.70 亿元/占比16.19%，天猫国际2.16 亿元/占比9.43%，以抖音为核心枢纽的全渠道共振模式持续兑现。


　　完成奥伦纳素收购：并表开启"自有品牌+并购"双扩张路径，未来品类有望进一步延伸。


　　26 年4 月，公司正式完成对百年高端护肤品牌奥伦纳素（Erno Laszlo）的收购：（1）资产负债表看，报告期末新增商誉1.37 亿元、无形资产2.09 亿元（主要系收购增加的商标权和非专利技术），投资活动现金流净额-2.90 亿元（上年同期-0.42 亿元），我们认为主要系本期新增收购所致；（2）整合进展看，公司已完成奥伦纳素团队组织重组、全品类SKU 梳理，正式接手天猫、抖音、京东等国内电商渠道并上线跨境全球购，并表收入计入自有品牌"其他"项（H1 约0.98 亿元），下半年贡献有望环比扩大；（3）公司对奥伦纳素的收购整合，延续了公司持续强化自有品牌发展战略，品类边界也在不断扩张，从家清、保健品进一步延伸至个护等领域，结合公司自有品牌成功发展模式，或有望持续打开新成长空间，值得持续跟踪。


　　投资建议


　　我们维持此前的盈利预测。我们预计公司26-28 年实现营业收入分别为5897/7494/8851 百万元，实现归母净利润分别为381/555/733 百万元，EPS 分别为1.23/1.78/2.36 元，对应PE 分别为25/17/13 倍（参考2026 年8 月28 日收盘价30.50 元），维持“增持”评级。


　　风险提示


　　（1） 行业竞争加剧；（2）新品推广不及预期；（3）产品迭代不及预期。

□.许.光.辉    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司