长鑫科技(688825)：中报超预期 DDR5占比提升 LPDDR6将率先量产

公司发布2026 年半年度报告，实现营业收入1503.10 亿，同比+873.6%，实现归母净利润776.05亿，同比扭亏799 亿元，毛利率为84.7%。26Q2 实现营收995.10 亿，同比+977.4%，环比+95.9%，实现归母净利润528.43 亿，同比扭亏536 亿元，环比+113.4%，毛利率87.6%，收入利润增速超出预期。


　　投资要点：


　　经营质量较高，自由现金流充沛，上市后研发扩张，产能提升，已部分体现。1）26Q2 基于经营现金净流入885.9 亿元，购建固定资产无形资产等现金流出122.0 亿元，自由现金流约763.9 亿元，超过26Q2 归母净利润528.4 亿元，体现较高经营质量。2）分析“间接法现金流量表”，存货与应收款在膨胀，经营性应付高增（26Q1、26Q2 为51.0、113.2 亿元），体现对上游账期的话语权。3）25Q4-26Q1-26Q2 存货为285.7/318.9/351.3 亿元，每个季度约提升30 亿元。根据存货披露明细：原材料平稳，增长明显的是“在产品”与“产成品”。


　　尽管其占用运营资金，但对于长鑫潜在广阔客户，应主要体现产能提升，不构成经营风险。


　　收入结构向“AI 算力驱动”转型，LPDDR6 量产在即。DDR 系列收入占比从2025 年的31.87%提升至2026 年H1 的46.22%，已接近半壁江山，公司收入正从“移动消费驱动”向“AI 算力驱动”转变。DDR5 持续放量，服务器级DDR5 单GB 价值量高于消费级LPDDR，毛利率从Q1 的79.2%提升至Q2 的87.6%即为佐证。与阿里、字节跳动、腾讯等头部客户开展深度合作，有望受益于行业LTA 趋势带来的需求可见度提升。收入质量更优，估值体系有望从周期股向成长股切换。半年报首次正式披露LPDDR6 产品，峰值速率达12800Mbps，较LPDDR5X 提升约20%，达到同期国际先进水平，目前已向关键客户送样验证。预计下半年将率先量产，高价值量的LPDDR6 将与DDR5 构成“双轮驱动”的新增长极。


　　DRAM 供给紧缺格局延续，3D DRAM开辟新赛道。据快科技报道，长鑫存储已将战略重心转向定制化3D DRAM 技术研发，已在合肥搭建键合DRAM 研发线，依托DUV 设备搭配多重曝光工艺攻坚10 纳米级高性能DRAM 量产。此外，高通与兆易创新合作开发的一款独立NPU 将搭配4GB 定制3D DRAM，由长鑫存储制造，采用TSV 和混合键合堆叠技术，预计2026 年底或2027 年初出货。与传统巨头大规模标准化量产不同，3D DRAM 强调“小批量、定制化”，与具体应用场景深度绑定，长鑫有望借此在细分赛道中建立差异化优势。


　　维持“买入”评级。维持盈利预测，预计26-28 年归母净利润为1590.53/2923.05/3870.57亿元，对应26-28 年PE 分别为25/13/10X，维持“买入”评级。


　　风险提示：存储周期下行风险，市占率提升不及预期风险，技术差距风险，股权分散风险。

□.袁.航./.杨.海.晏./.杨.紫.璇./.姜.安.然    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司