锦江酒店(600754)：Q2盈利质量持续提升

公司发布1H26 业绩：1H26 实现营收68.01 亿元/yoy+4.21%，归母净利5.45亿元/yoy+47.05%，归母净利率8.01%/yoy+2.34pct，扣非归母净利5.93 亿元/yoy+45.16%，扣非归母净利率8.72%/yoy+2.46pct。2Q26 实现营收36.81 亿元/yoy+2.67%，归母净利4.08 亿元/yoy+21.98%，归母净利率11.09%/yoy+1.76pct，扣非归母净利4.41 亿元/yoy+15.38%，扣非归母净利率11.97%/yoy+1.32pct。期内公司境内外直营店经营改善显著、运营改革成效逐步释放。公司境内轻资产稳步扩张、境外存量资产持续优化，我们看好公司中长期盈利能力持续改善。维持“买入”评级。


　　境内外Q2 直营店经营改善显著


　　1H26 境内有限服务型酒店实现合并营收47.48 亿元/yoy+6.65%，归母净利7.26 亿元/yoy+25.22%。2Q26 境内酒店表现量优于价，境内有限服务型酒店RevPAR 为150.63 元/yoy-2.35%，ADR 为229.86 元/yoy-2.60%，OCC为65.53%/yoy+0.17pct；其中直营店RevPAR 为151.65 元/yoy+7.92%，主要受OCC yoy+7.71pct 带动。1H26 境外有限服务型酒店实现营收2.29亿欧元/yoy-3.21%，归母净亏损0.38 亿欧元，同比减亏0.07 亿欧元；2Q26境外有限服务型酒店RevPAR 为41.09 欧元/yoy-5.21%，其中直营店RevPAR 为50.63 欧元/yoy+11.03%。境内外直营店RevPAR 改善显著，存量门店改造及运营改革成效渐显。


　　有限服务酒店运营效率提升，资本结构优化成效显现1H26 有限服务型酒店板块毛利率为29.44%/yoy+0.97pct，经调整EBITDA率为20.75%/yoy+2.38pct，降本增效成果进一步兑现。2Q26 公司毛利率为39.89%/yoy-0.03pct 基本持平，销售/管理费用率分别为7.34%/13.43%，yoy+0.57/+1.02pct；财务费用率为3.85%/yoy-0.82pct，资本结构持续优化带动财务费用率下行。


　　轻资产扩张稳步推进，品牌及会员体系建设夯实增长基础2Q26 公司新开酒店343 家/退出175 家/净增168 家；其中有限服务型酒店新开317 家/退出173 家/净增144 家，直营店净减少8 家/加盟店净增加152家，轻资产扩张方向延续。截至1H26 末，公司开业酒店达14,404 家、客房139.31 万间，签约酒店达18,417 家、客房173.50 万间，储备项目充足。


　　公司会员体系持续完善，截至1H26 末，公司有效会员数22,714 万人/yoy+13%；1H26 会员贡献率达75.57%。公司持续推进“12+3+1”品牌战略，计划于2028 年前打造12 个成熟品牌、培育3 个核心中高端品牌并扶持1 条公寓及度假赛道，同步推进境外低效门店退出、存量酒店翻新及管理模式优化。


　　盈利预测与估值


　　考虑公司境外有息负债规模仍较大、财务费用率或有提升，我们调整公司26-28 年归母净利润至11.40 亿元/13.14 亿元/14.70 亿元（较前值分别-7.2%/-6.7%/-8.8%），对应EPS 为1.07 元/1.23 元/1.38 元。参考可比公司彭博一致预期26E PE 16x，考虑公司存量酒店调整成效较优、内部改革成果有望逐步体现，抬升溢价率，给予公司26E PE 22.5x，调整目标价至24.12 元（前值35.09 元，对应26E PE 30.5x）。


　　风险提示：行业竞争加剧，开店不及预期，加盟商管理风险。

□.樊.俊.豪./.曾.珺    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司