招商南油(601975)：贸易重构持续深化 成品油运迎景气上行周期

核心观点：全球成品油贸易重构持续深化，炼厂东移、供应扰动及贸易距离拉长推动成品油运需求增长；供给端新增运力有限，行业景气进入改善周期。中国成品油出口恢复将进一步强化需求，招商南油凭借领先MR 船队规模，有望迎来盈利改善。


　　需求端：全球成品油贸易重构，成品油运输需求进入改善周期。2026 年以来，全球成品油运输市场供需格局持续优化。


　　全球炼化产能：中国、印度、中东持续扩张而欧美炼厂逐步退出。


　　据Energy Institute，从炼化产能占全球比重上看，2000-2025 年，中国从7%提升至18%，美国、欧洲分别从20%、22%降低至18%、14%。随着中国成品油出口量逐步回升，据海关总署，2026 年7 月实现465 万吨，较4 月低点增长49%，我们认为中国成品油出口复苏有望成为成品油运需求的重要增量。


　　成品油运距拉长：2026 年，中东供应扰动导致非洲等地区增加亚洲进口。据观点网，2026 年8 月，亚洲柴油出口至非洲规模升至约180-200 万吨/月，而中东供应降至约60-80 万吨/月，推动亚洲成为重要边际供应来源。


　　供给端：现阶段成品油轮老船运力与在手订单运力相当，我们认为有效运力增量有限。据Clarksons，截至2026 年9 月，成品油轮行业在手订单占运力比重约22%，船龄20 年以上成品油轮占运力比重约18%，考虑潜在拆解及交付节奏，我们预计供给端扩张相对温和。


　　运价持续抬升，释放盈利弹性。据iFinD，BCTI 指数2026 年9 月2 日收于1416 点，同比增长124.76%，环比2026 年8 月26 日增长4.81%。


　　据Clarksons，BCTI-亚太一揽子航线等效期租租金（TCE）：2026 年9月2 日收于4.50 万美元/日，同比增长74.06%，环比2026 年8 月26 日增长15.73%。


　　招商南油：国际领先成品油运输船东，我们认为充分受益景气上行。招商南油业务覆盖成品油、原油、化学品及气体运输。截至2026 年上半年末，公司运营船舶73 艘（280.42 万载重吨），其中成品油轮34 艘（162.67万载重吨）。成品油轮中，自有MR 20 艘（96.53 万载重吨）。公司深耕亚太成品油运输市场，国际成品油业务覆盖东北亚、东南亚、澳洲、印度、中东及东非等区域，我们看好公司在成品油运高景气的受益程度。


　　2026 年上半年，公司实现营收33.09 亿元，同比增长19.37%，实现归母净利润8.12 亿元，同比增长42.41%。


　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028 年营收分别实现68.64、81.62、88.86 亿元，同比分别增长18%、19%、9%，归母净利润分别实现19.07、26.87、30.10 亿元，同比分别增长45%、41%、12%。基于2026 年9 月3 日收盘价，对应PE 分别为11、7、7 倍。我们看好公司在成品油运高景气的受益程度，首次覆盖给予“买入”评级。


　　风险提示：需求增量不及预期；行业船队规模扩张超预期；中国成品油出口量不及预期；汇率大幅波动；运价大幅波动。

□.匡.培.钦./.黄.安    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司