长鑫科技(688825)：国产DRAM龙头加速成长 重塑格局

首次覆盖长鑫科技并给予“买入”评级，给予75.4 元，对应2027 年PE14.5倍。公司是我国收入规模最大、技术最先进、布局最全的 DRAM 研发设计制造一体化IDM 企业，已完成第一代至第四代工艺平台量产，产品覆盖DDR5、LPDDR5/5X 等主流代际，广泛应用于服务器、手机、PC 及智能汽车等下游。据Omdia，按2025 年四季度销售额其全球DRAM 市场份额位列第四、中国第一。展望未来，AI 拉动DRAM 与HBM 需求快速增长、原厂有效产能释放存在时滞，存储行业景气有望延续；叠加供应链自主可控诉求提升，公司作为国产DRAM 龙头有望依托持续迭代的工艺平台与逐步释放的产能，加速导入国内核心客户、持续提升市场份额。


　　AI 驱动存储周期高景气，HBM 带来行业新成长机遇


　　AI 大模型训练与推理对高速存储需求快速抬升,对高容量DDR5 与HBM 均提出更高需求。根据我们测算，在AI 数据中心强劲拉动下，2026-2027 年全球DRAM 供需紧张趋势仍将持续。DRAM 行业保持较高景气度，据TrendForce，全球DRAM 市场规模有望从2025 年的1536 亿美元增长至2026 年的6554 亿美元，同比增长326.6%。此外，HBM 将带来更具弹性市场空间，据 IDC 数据，全球HBM 市场规模有望从2026 年的574 亿美元增长至2030 年的1703 亿美元，4 年 CAGR 达31.2%，相关布局厂商或将充分受益。


　　本土DRAM 芯片龙头技术最先进、布局最全，国产替代加速进行


　　DRAM 行业技术与资金门槛较高、格局高度集中，三星、SK 海力士、美光三大原厂长期寡头垄断，而中国是全球最大的DRAM 需求市场。在AI 算力需求高增与供应链安全、自主可控诉求提升双重背景下，国内客户导入本土DRAM 供应商的动力有望持续增强，国产替代空间广阔。长鑫科技是我国收入规模最大、技术最先进、布局最全的DRAM 一体化IDM 企业，已完成第一代至第四代工艺平台量产，DDR5、LPDDR5/5X 等产品在主流规格上的覆盖度已对齐三大原厂，第五代工艺平台研发同步推进。依托持续迭代的工艺平台、逐步释放的产能以及广泛的头部客户积累，公司有望在国产替代趋势下持续提升市场份额，成长潜力可期。


　　我们与市场观点不同之处


　　市场担忧各大原厂陆续扩产将致本轮上行周期加速见顶，进而担心公司成长性。我们认为公司成长逻辑强于周期，主要有两点不同：其一，本轮上行核心驱动来自AI 训练与推理，需求确定性与持续性强于以往消费电子驱动的周期，且存储原厂产能扩产存在时滞，据我们测算26/27 年供需有望维持偏紧，叠加原厂多年期长协锁定量价，行业景气确定性显著增强；其二,公司当前份额仍处较低水平，而国内需求空间广阔，份额提升本身即构成独立于周期的成长来源，公司有望凭借份额扩张实现超越行业的成长。


　　盈利预测与估值


　　预计公司2026-2028 年营业收入3578.8/7123.6/9767.1 亿元，同比增长479.10%/99.05%/37.11%；对应归母净利润1734.2/3533.2/4573.3 亿元，同比增长9150%/103.74%/29.43%。2027 年可比公司（三星、SK 海力士、美光）平均PE 为4.8 倍，行业历史PE 均值为10.1 倍。结合公司成长性、行业地位、技术追赶阶段及A 股稀缺性，我们给予一定溢价，给予目标价75.4 元，对应2027 年PE14.5 倍，首次覆盖给予买入评级。


　　风险提示：产品研发进展，市场竞争加剧，下游需求波动，供应链稳定性。

□.郭.龙.飞./.张.皓.怡./.吕.兰.兰./.林.文.富    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司