中富电路(300814)：AI垂直供电“通胀”+架构演化 26H2放量可期

中富电路客户涵盖Flex Power/MPS/台达/瑞萨/TI/ADI 等头部AI 电源模组厂商。（1）公司积极布局AI 电源相关业务，已与多家海外算力相关客户展开合作，客户包括Flex Power、MPS、台达、瑞萨、TI、ADI、威迈斯、Vertiv、NCAB、AE、Asteelflash、Lacroix、Lenze、Schneider、Jabil、比亚迪、瑞声、歌尔、立讯等；（2）公司大力开发AI 电源相关的产品，并持续挖掘其它各细分领域高可靠性、高性能要求、高技术指标的印制电路板业务需求。


　　AI 芯片功耗膨胀+空间拥挤催化垂直供电需求，VPD 对PCB 提出先进封装需求。（1）传统CPU/GPU 供电为横向供电架构，48V/54V 经Intermediate Bus Converter 降至12V 等中间电压，再由GPU/CPU 周围多相VR 降到约1V；（2）芯片功率向1kW+演化，三次供电电流达到1000A 以上，PDN 热损耗显著提升，同时带来瞬态响应和供电稳定性问题。另外，GPU板载空间有限，HBM、DDR、PCIe 等器件空间膨胀，传统VRM、电感和大面积铜层空间逐步受到挤压；（3）根据英飞凌估计，后续芯片级电源预计走向垂直供电+内埋路线，第一阶段仍是传统Discrete/Lateral 供电，但随着GPU 电流进入约850—1000A 以上，供电方案演化为Backside Vertical Module，把电源放到处理器背面，PDN 电阻目标可降至10-15μΩ，第三阶段则进一步走向SIVR，将VR 模组向封装基板内部集成，预计使PDN 电阻进一步降至7-10μΩ；（4）伴随前述技术路径的演进，以及功率密度的快速提升，AI 电源对PCB 将提出高多层、高阶HDI 厚铜的技术需求，三次电源采用的VPD 技术对PCB 提出了先进封装要求，PCB 还需满足高耐压、高电流、高散热的要求，我们预计VPD 对应产品价值量也将实现大幅提升。


　　AI 电源在手订单充足。公司形成了沙井工厂、松岗工厂、鹤山工厂、泰国工厂四个生产基地的产业布局，泰国工厂2025 年一季度起产能逐步释放，目前处于批量生产阶段。截至2026 年6 月，中富电路已经通过多家海外客户审核，受益于AI 一次电源和二次电源订单的导入认证，在手订单增长较快。2026 年下半年开始，随着在手订单的逐步交付兑现，我们预计中富电路AI 客户收入占比将持续提升。AI 电源PCB 细分领域竞争格局较为稳定，三次电源VPD 架构要求产品适配先进封装形态，公司在技术积累以及产线设备布局层面均已形成一定壁垒，叠加北美客户认证周期较长，供应商选择相对稳定。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为0.76/ 3.08/ 4.05 亿元，同比增速分别161.92%/ 302.94%/ 31.83%，当前股价对应的PE 分别为347.15/ 86.15/ 65.35。鉴于公司AIDC 电源订单充足，产能持续扩张，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：AIDC 电源研发不及预期；竞争格局恶化；贸易风险等。

□.查.浩./.高.博.禹    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司